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来源| 星空财富

作者|星空下的大白兔

2017年6月，一辆宝马和斯巴鲁在山上飙车时，突然杀出一辆五菱宏光疾驰而过，速度之快让两大豪车望尘莫及。这个故事的真实性不得而知，但有网友借此恶搞了电影《头文字D》的台词，将“昨晚我在秋名山输给了一辆丰田AE86”改成了“昨晚我在秋名山输给了一辆五菱宏光”，五菱宏光迅速成为全网火热的——“秋名山神车”。

“五菱汽车品牌”不等于“五菱汽车”

自2021年以来，五菱汽车集团控股有限公司（HK 00350，以下简称“五菱汽车”）的股价持续走低，今年五月起开始上张，主要原因有以下几个：

1.据乘联会数据可知，五菱宏光mini前五个月的销量稳居新能源汽车销量排行榜第一，这给五菱品牌打足了底气；

2.6月3号，五菱荣光打造的“地摊专用车”设定极其符合地摊经济的热点话题，股价当日上涨120%；

3.6月9号，在无人机领域颇负盛名的大疆公司和上汽通用五菱联合公布战略合作关系，并宣称首款合作车即将上线，这无疑增进了五菱汽车品牌的智慧驾驶技术。

摘自汽车之家

但是，我想说一句，虽然五菱汽车有整车业务，但其生产的都是专用汽车，如高尔夫车、警车、邮政车等，而且整车业务收入仅四十多个亿，与五菱品牌年销售额相距甚远。这是因为市面上市场份额较高的五菱宏光、五菱荣光、五菱之光等五菱品牌的车均为上海通用五菱汽车股份有限公司（以下简称“上汽通用五菱”）所生产。上汽通用五菱的业绩归于其大股东上汽集团（600104），而不是在港交所上市的五菱汽车。也就是说，上述三个因素可能导致上汽集团股价上涨，而不是五菱汽车股价上涨，这是投资者误会了。

我们来分析一下五菱汽车和上汽通用五菱的股权关系，五菱汽车的子公司五菱工业的另一股东是广西汽车，广西汽车持有上海通用五菱0.0225%的股份，可见二者没有股权关系。但二者具有大量稳定的业务关系，五菱汽车主要以提供汽车零配件、汽车零配件等服务为收入来源，上汽通用五菱便是它最大的客户。

摘自企查查

盈利能力逐年下降，现金流全靠融资维持

根据2021年报推断，五菱汽车销售来源为销售发动机、汽车零配件和专用汽车，其发动机和汽车零配件的主要客户为上汽通用五菱，其专用汽车挂的是五菱的品牌，也就是说五菱汽车无论作为供应商还是生产商，都与五菱品牌的兴衰息息相关。

摘自2021年报

五菱品牌近两三年销量持续下降，主要原因是经济下行期生产力缩减导致了五菱宏光等货运汽车需求量骤减，另外2017年车辆购置税减半政策透支了部分汽车需求，而且五菱的外观也满足不了消费者日益增加的审美需求，这是五菱汽车收入和毛利大幅下降的原因。不过，今年6月5日，财政部公告称自即日起至2022年末，价格在三十万以下且不超过2.0升排量的汽车减半征收车辆购置税，后半年汽车销量可能不错。

公司净利润持续三年为负，现金流自然表现也不好，近五年，公司经营性和投资性现金流持续为负，融资性现金流持续为正，公司现金流常年不能自给自足，全靠外部支持，这对公司的稳定运营非常不利。

摘自年报

参与五菱新能源的重组，现金流可能进一步恶化

2021年，五菱汽车的发动机和汽车零部件业务收入合计94.48亿元，其中向最大的客户提供服务获得的收入为73.83亿元，说明五菱汽车对这单一最大客户的依赖性较强，这一客户就是上汽通用五菱，五菱品牌性价比高，毛利率本来就较低，外加五菱汽车依赖上汽通用五菱导致了议价能力低，所以结合毛利和收入看，五菱汽车毛利率不高，这可能也是五菱汽车想要进入新能源汽车行业的主要原因。

摘自年报

今年6月6号，五菱汽车发布公告称，五菱汽车及其子公司五菱工业合力注资五菱新能源，原本百分之百持股五菱新能源的广西汽车股份被稀释至70%，五菱汽车及其子公司合计持股30%。公司进军新能源汽车行业无疑是一次机遇，但也面临着挑战，比如芯片问题还未缓解。疫情和俄乌战争进一步引发芯片短缺问题，导致新能源电池原材料价格上涨，整车成本提高，售价随之提高。这时候进入行业必然首先要解决芯片供应问题，无疑增加了进入壁垒。

另外，上述分析中提到过五菱汽车连年亏损、现金流全靠融资活动支撑，此时新增大量新能源行业投资必然会产生大量研发支出，净利润进一步降低，同时投资活动现金流出也会增加，公司资金短缺风险加大。